احمد جانجان*
بازار سهام در شرایطی قرار دارد که از یک‌سو طی چند ماه گذشته روند قدرتمندی داشته و فاصله قابل‌توجهی از کف‌های پس از بازگشایی گرفته و از سوی‌دیگر، در روزهای اخیر فشار فروش افزایش یافته و در ۲۹شهریور و روز قبل از آن نیز بازار با افت همراه بوده است. با این حال، این وضعیت به‌تنهایی نمی‌تواند مبنای تصمیم‌گیری درباره عرضه‌های اولیه باشد.
اصل تداوم عرضه‌های اولیه و ورود شرکت‌ها به بازار سرمایه باید ادامه داشته باشد، اما نه با هر سرعت و در هر اندازه‌ای. اگر ورود شرکت‌های جدید متوقف شود، بازار بخشی از کارکرد خود در حوزه تامین مالی و عمق‌بخشی را از دست می‌دهد بنابراین توقف کامل عرضه‌های اولیه صرفا به‌دلیل چند روز اصلاح بازار تصمیم درستی نیست همانطورکه رشد چندماهه بازار نیز به‌معنای وجود ظرفیت نامحدود برای عرضه شرکت‌های جدید نیست.
در واقع، باید میان اصل عرضه اولیه و نحوه اجرای آن تفکیک قائل شد. فرآیند پذیرش و آماده‌سازی شرکت‌ها می‌تواند ادامه داشته باشد اما عرضه‌ها باید متناسب با شرایط بازار، به‌صورت مرحله‌ای و با فاصله‌گذاری میان عرضه‌های بزرگ انجام شوند. اندازه شرکت و ارزش عرضه نیز در این میان اهمیت دارد و باید در ارزش‌گذاری و طراحی عرضه توجه جدی به آن شود. عرضه نقره که قرار است بخشی از سهام آن در دومرحله و با روش ترکیبی عرضه شود، نمونه‌ای از همین طراحی متفاوت برای ورود شرکت به بازار است.
روند کوتاه‌مدت بازار نباید درباره اصل ورود شرکت‌ها به بورس تعیین‌کننده باشد اما برای تعیین زمان و اندازه عرضه باید موردتوجه قرار گیرد. فرآیند عرضه اولیه و ورود یک شرکت به بازار سرمایه، تصمیمی میان‌مدت و بلندمدت است، درحالی‌که ظرفیت جذب نقدینگی بازار متغیری کوتاه‌مدت است بنابراین افق تصمیم‌گیری باید میان‌مدت و بلندمدت باشد اما حجم و زمانبندی عرضه باتوجه به شرایط کوتاه‌مدت و میان‌مدت تنظیم شود.
عرضه اولیه فقط به تامین مالی شرکت محدود نمی‌شود و بر بازار ثانویه نیز اثر دارد. عرضه جدید می‌تواند بخشی از نقدینگی بازار را جذب و ترکیب سرمایه‌گذاران را تغییر دهد. اگر بازار همزمان با خروج پول حقیقی مواجه باشد، عرضه بزرگ می‌تواند بخشی از نقدینگی محدود موجود را از سهام فعلی خارج کند بنابراین مساله صرفا خوب یا بد بودن عرضه اولیه نیست بلکه باید هزینه فرصت نقدینگی نیز در نظر گرفته شود.
در این میان، نباید کلیت بازار را با شاخص کل یکسان دانست. ارزش معاملات خرد و پایداری آن، خالص ورود و خروج پول حقیقی، عمق و نقدشوندگی بازار، اندازه عرضه، میزان سهام شناور و کیفیت سودآوری شرکت‌ها باید همزمان بررسی شوند. حتی بالا بودن ارزش معاملات در یک روز، به‌تنهایی نشان‌دهنده ظرفیت بازار برای جذب یک عرضه بزرگ نیست و باید مشخص شود این نقدینگی پایدار است یا صرفا ناشی از یک جهش مقطعی.
بنابراین معیار عرضه اولیه نباید رنگ شاخص باشد بلکه کیفیت شرکت، ارزش‌گذاری و ظرفیت واقعی نقدینگی بازار باید مبنای تصمیم قرار گیرد. عرضه‌ها نیز بهتر است در قالب یک برنامه از پیش اعلام‌شده و متناسب با ظرفیت بازار انجام شوند تا بازار ثانویه امکان هضم ورود شرکت‌های جدید را داشته باشد.
* کارشناس بازار سرمایه
